打破长期投资制度症结，中央金融办、中国证监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》

中长期资金入市，首次迎来了“纲领性文件”。

为落实9月26日中共中央政治局会议部署，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点，努力提振资本市场，26日，经中央金融委员会同意，中央金融办、中国证监会联合印发了《关于推动中长期资金入市的指导意见》（下称《指导意见》）。

据了解，《指导意见》着眼于“长钱更多、长钱更长、回报更优”的总体目标，重点提出了持续优化资本市场生态、大力发展权益类公募基金、着力完善各类中长期资金入市配套政策制度三方面举措，旨在实现资本市场稳健运行与中长期资金稳定回报的良性互动。

值得一提的是，“着力完善各类中长期资金入市配套政策”一举，也是跨部委协同在《指导意见》中的核心体现。

中长期资金入市需要保险基金、养老金等参与，也因此离不开跨部委的协同配合。而本次《指导意见》的联合印发，意味着在着力建立增强资本市场内在稳定性的长效机制方面，多方合力的靴子落地。

记者梳理发现，在配套政策完善方面，《指导意见》剑指资金长期投资困难的多项症结，从过往政策、试点成果中提出多项政策亮点，如建立健全商业保险资金、各类养老金等中长期资金的三年以上长周期考核机制、支持年金基金探索开展差异化投资等。

商业保险资金、养老资金等中长期资金，具有总量规模大、边际增速快、负债久期长等多方面特征，是天然的“长期资本”和“耐心资本”。

随着长期利率中枢持续下行，保险公司利差损风险逐步提升。积极发展权益投资，也是保险资金覆盖成本、保值增值的重要途径。

不过眼下，我国险资对权益投资的参与并不充分。据金融监管总局数据，截至2024年上半年末，保险公司资金运用余额为30.87万亿元，同比增速达到10.98%。但其中股票+基金的配置比例仅为12%。

事实上，中长期资金难以流入权益市场，并非是因其“不愿投”，而更多是受限于多方约束下的“不敢投”。

记者了解到，尽管2023年10月以来，财政部曾明确对国有保险公司“净资产收益率”实施“三年周期+当年度”相结合的考核方式，并在行业中取得了一定进展，但在实际操作中，目前保险资金在未上市企业股权、上市公司股票投资方面普遍存在短期考核问题，如“当年度利润”指标考核权重过重、中长期考核指标权重较低等。这便导致了短期市场波动仍对保险公司绩效产生较大影响，抑制了其权益投资的积极性和稳定性。

此次《指导意见》进一步完善年金等中长期资金考核周期，意味着对“耐心投资”的激励。在受访人士看来，既有利于管理机构回归投资本源、加强资产配置能力建设，也有利于年金资金的保值增值和资本市场的稳定、健康发展。

“以三年或更长的维度来看，权益资产的性价比显著提升，在长期资产配置中必然占据更高的投资权重。”工银瑞信基金指出，“因此从整体而言，长周期考核势必进一步提升年金基金权益配置比例，为股票市场增加长期资金供给，并不断优化市场投资者结构。”

除长周期考核外，中长期资金的入市，往往还受到会计核算、偿付要求等制度因素掣肘。对此《指导意见》提出打通影响险资的长期投资制度障碍，有助于增强投资行为稳定性。

据了解，会计核算的重点，在于如何弱化股价变动对保险公司当期利润表的直接影响。

在现行会计标准下，保险公司更多将权益类资产划分进“交易性金融资产”，导致上市保险公司以公允价值计量其变动计入当期损益方式核算的资产大幅增加，进而增加了企业的利润波动率。

针对这一问题，2023年11月以来，经国务院批准，证监会会同财政部、金融监管总局曾推动保险资金长期股票投资试点落地，具体由中国人寿、新华保险共同出资500亿元设立私募基金投资二级市场股票。

“权益法核算”则是试点的一大重心——在权益法核算模式下，投资股票的价格变动将不直接影响保险公司当期利润。

在业内人士看来，尽管当前试点仍面临资金规模有限、协调成本较高等问题。不过9月24日国新办新闻发布会上，国家金融监督管理总局局长李云泽明确提出“扩大保险资金长期投资试点范围”，此次《指导意见》的推出，也有望推动行业探索推出更多保险资金长期投资模式。

在偿付能力方面，目前险资权益类资产配置比例则主要根据偿付能力充足率进行差异化上限监管，最高不超过45%。在华夏基金看来，这意味着后续保险资金入市的比例仍有较大的提升空间。

不过在完善偿付制度的过程中，受访人士提到，有关主体也要积极为保险公司创造稳定安全的投资环境。

“由于偿付能力的压力，保险资金的投资安全性是第一位的，因此必须使保险资金的投资项目能够形成与保险负债相匹配的现金流回报。例如进一步鼓励保险资金投资于稳定性好的水利、水运、物流、能源、矿产等基础设施建设，同时鼓励保险资金在‘两新一重’等项目中积极寻找投资机会，和实体经济共同发展。”华夏基金指出。

《指导意见》还提出了完善全国社保基金、基本养老保险基金的投资政策制度。特别地，对于作为补充养老保险的企业年金，此次的《指导意见》尤其支持探索投资的“个性化”。

在个体端，《指导意见》不仅支持具备条件的用人单位放开企业年金个人投资选择，意味着用人单位可以根据自身需要设置不同风险收益偏好的投资策略选项，以供职工个人在适当性匹配的前提下，有针对性地进行选择。

在机构端，《指导意见》同样明确鼓励企业年金的基金管理人探索开展差异化投资，意味着管理人可以根据投资者的年龄、收入、风险偏好等因素，制定相应的投资策略。

据华夏基金介绍，我国目前多数养老资金采用集中投资管理模式，而整体投资目标设定一般取决于风险偏好水平最低的人群。这种情况下，计划的投资目标往往设置过于保守，权益资产配置不足，长期投资回报率偏低，也导致部分群体的投资需求无法得到满足。

而从国际经验看，许多知名养老金计划，如加拿大CPPIB、美国CalSTRS等，其权益仓位均长期在50%以上，而近十年年化收益率超过9%，近五年年化收益也能达8%。这意味着只要养老金计划能做到风险分层，基金就可以借助更加充足的权益资产配置，实现长期投资目标。

对差异化投资的探索，将进一步满足不同群体的特定需求。工银瑞信基金指出，对资金委托方而言，可以明确不同机构所擅长的投资风格和投资策略，以管理人投资搭配的方式进行机构选择和日常管理，为投资管理人坚守自身风格、深耕专长领域创造空间。

而对投资管理人而言，差异化投资也可以帮机构很大程度上排除“大而全”的困扰，不断在自身投资能力圈中进行深入研究和持续挖掘，并在市场风格不匹配时能保持仓位，在风格转换后最大程度获取超额收益。

中央金融办、证监会指出，《指导意见》的主要目标是，经过一段时间努力，推动中长期资金投资规模和比例明显提升，资本市场投资者结构更加合理，投资行为长期性和市场内在稳定性全面强化，投资者回报稳步提升，中长期价值投资理念深入人心，形成中长期资金更好发挥引领作用、投融资两端发展更为平衡、资本市场功能更好发挥的新局面。

而面对《指导意见》的落地，机构也纷纷展望“长钱入市”带来的积极变化。在多家受访机构看来，《指导意见》有望进一步深化保险、年金、公募等相互促进共赢合作的业务生态。

华夏基金预计，随着后续《指导意见》一系列关于支持中长期资金入市的逐渐落地，相信制度环境会不断优化，进一步促进中长期资金入市，实现“长钱更多、长钱更长、回报更优”的目标。

展望未来，资本市场投资者结构更加合理，投资行为长期性和市场内在稳定性全面强化，投资者回报稳步提升，中长期价值投资理念深入人心，形成中长期资金更好发挥引领作用、投融资两端发展更为平衡、资本市场功能更好发挥的新局面。

在富国基金看来，《指导意见》通过汇聚更加多元的投资策略和资金配置，可以使得A股市场更具活力，也可以直接改善A股市场流动性和预期，有助于提升普通投资者的投资回报。

同时，随着各类投资者参与度的加深，更多的长钱还可以更好地服务于实体经济，尤其是支持科技创新和产业升级，进而更好地反馈投资，形成更好的长期良性互动。